Dudas sobre Reeves y el Presupuesto de Reino Unido: cuatro escenarios y la posible reacción del mercado

Este miércoles, Reeves intentará la "enorme tarea" de equilibrar las "precarias" cuentas de Reino Unido, como lo califica Kathleen Brooks, directora de investigación de XTB, que asegura que "nunca" ha conocido un Presupuesto "con una duración tan larga ni que haya causado tanto caos político, excluyendo el minipresupuesto de 2022".

"La ministra de Hacienda y el Tesoro han estado introduciendo gradualmente posibles subidas de impuestos desde el verano. Los impuestos a las mansiones, sobre el patrimonio, sobre la renta, desgravaciones fiscales, umbrales impositivos, impuesto sobre los combustibles y los triples bloqueos han competido por un espacio en los titulares. Se han filtrado ideas a la prensa, se han puesto a prueba en la opinión pública, se han abandonado y luego se han revivido, como en el caso del impuesto a las mansiones", expone.

"Esta es una forma extraña de preparar un Presupuesto", dice. La previsión es que Reeves cubra el desvío fiscal de Reino Unido subiendo los impuestos en unos 30.000 millones de libras. Como explica Andrew Wishart, economista sénior de Reino Unido para Berenberg, el Gobierno se ha fijado la tarea de cubrir el gasto corriente (es decir, excluyendo la inversión) con los ingresos fiscales para el año fiscal 2029-2030 y alcanzar ese objetivo implica una consolidación fiscal de 85.000 millones de libras (el 2,8% del PIB).

En su opinión, "un ajuste fiscal decisivo en el Presupuesto daría a los inversores la confianza de que el Gobierno tiene la voluntad y el capital político para ajustarse a sus posibilidades" y ve probable que se implementen diversas pequeñas subidas de impuestos y se extienda la congelación actual a los umbrales del impuesto sobre la renta para recaudar los ingresos necesarios.

Mientras, "un ajuste fiscal tan pequeño, confuso y concentrado en los últimos meses podría provocar una reacción negativa del mercado. Si el pronóstico de la Oficina de Presupuesto (OBR) resulta acertado, las finanzas públicas de Reino Unido podrían mejorar lo suficiente para finales del Presupuesto de 2026 como para evitar que los inversores lo traten como un paria fiscal. Lamentablemente, el Gobierno parece decidido a dejarlo en manos de la suerte en lugar de garantizar dicho resultado mediante decisiones políticas acertadas", afirma.

Como añade el director de políticas públicas de AJ Bell, Tom Selby, "todo esto se enmarca en un contexto fiscal desastroso, con un crecimiento económico anémico y unos costes de financiación persistentemente elevados, que obligan a la ministra de Hacienda a buscar con ahínco unos 20.000 millones de libras de ingresos adicionales para que sus cuentas cuadren. Este Presupuesto se perfila como uno de los más trascendentales de la era moderna. Para la ministra de Hacienda y el primer ministro, es un momento decisivo. Para los contribuyentes, no cabe duda de que esto va a ser perjudicial. La única pregunta es cuánto".

¿Cuál será el camino que elija Reeves finalmente? La respuesta se conocerá este miércoles y los analistas de ING plantean cuatro escenarios para los mercados en función de por dónde irá el próximo Presupuesto británico.

El primero es su escenario base, donde es probable que haya una combinación de medidas como la ampliación de la congelación de los umbrales impositivos, la extensión del seguro nacional (impuestos sobre la nómina) a los propietarios y sociedades, el aumento de los impuestos bancarios y el impuesto sobre dividendos y ciertos tipos de ganancias de capital.

Todo esto debería significar que la emisión de bonos del Estado (gilts) disminuya el próximo año. Además, podría ayudar a eliminar parte o la totalidad de la prima de riesgo restante de los bonos del Estado, lo que sugiere que el reciente repunte de los bonos del Estado podría estar llegando a su límite por el momento.

El segundo escenario plantea la alternativa de que Reeves redobla la apuesta por el ajuste fiscal. "La idea de que el Tesoro se dote de un mayor colchón fiscal ha cobrado fuerza en las últimas semanas. Y un escenario en el que el Tesoro implemente subidas de impuestos más significativas, junto con recortes creíbles del gasto público, podría impulsar un nuevo repunte de los bonos del Estado", indican.

En cuanto a las subidas de impuestos, esto probablemente implicaría un aumento del tipo básico del impuesto sobre la renta y podría ir acompañado de cambios significativos en la tributación de las pensiones. Respecto al gasto, el Gobierno ha insinuado que le gustaría revisar los recortes a la asistencia social que intentó, y finalmente abandonó, a principios de este año.

"Sospechamos que la mayoría de los inversores se muestran escépticos, dada la creciente presión política sobre el primer ministro. Sin embargo, una implementación exitosa de los recortes, especialmente si se concentran al principio, sería bien recibida por los mercados", creen.

En esta ocasión, un escenario que alivie la tensión en los mercados de bonos probablemente sea negativo para la libra, suponiendo que también incorpore aún más medidas de flexibilización del Banco de Inglaterra, aunque el impacto podría no ser significativo. En resumen: un mayor ajuste fiscal implica otra caída en los rendimientos a corto y largo plazo, además de una modesta debilidad adicional en la libra esterlina.

El tercer escenario es el que recoge un Presupuesto prudente, pero inflacionario. Como detallan, "dado el enfoque cada vez mayor del Banco de Inglaterra en las tasas actuales de inflación, hay un creciente reconocimiento, tanto en los mercados como en el propio Tesoro, de que los aumentos de impuestos que se suman al IPC general hasta 2026 limitarían el alcance de nuevos recortes de tipos. El ejemplo más obvio sería una subida del IVA, pero también mediante impuestos al alcohol y al tabaco. Es probable que el Tesoro evite estas cosas".

Este escenario que impulsa las previsiones de inflación para 2026 sería positivo para la libra esterlina, "suponiendo que el Presupuesto siga ofreciendo un ajuste fiscal creíble". Esto impulsaría a la libra a deshacerse de cualquier prima de riesgo restante. En resumen: un Presupuesto que incluye aumentos de impuestos pero aumenta la inflación en 2026 elevaría los rendimientos a corto plazo y daría un impulso a la libra esterlina.

Finalmente, el cuarto escenario incluye una falta de acción. En particular, seis áreas que podrían provocar un aumento repentino de los rendimientos de los bonos del Estado. Estas incluyen subidas de impuestos que no entrarán en vigor hasta mucho más tarde en esta década, con una capacidad incierta para generar ingresos, aumentos del gasto, falta de margen fiscal, subidas de impuestos inflacionarias, mayor emisión de bonos del Estado y, la principal, un cambio en las reglas fiscales, que abriría la puerta a un mayor endeudamiento el próximo año.

"Si esto sucede, el potencial alcista para los rendimientos de los bonos del Estado (gilts) es significativo. Los últimos meses han demostrado que los inversores han tratado los gilts de forma más acorde con los bonos gubernamentales franceses (OAT) e italianos (BTP), más arriesgados, que con los bunds alemanes. Esto demuestra que los gilts siguen siendo sensibles a los cambios en la percepción del riesgo. Por lo tanto, una pérdida de confianza en la disciplina fiscal de Reino Unido podría fácilmente provocar un aumento de la rentabilidad de los bonos del Estado a 10 años de unos 20 puntos básicos". Consideran que este es un riesgo extremo menor en este momento.

Además, este escenario también sería muy negativo para la libra, pues una liquidación descontrolada de bonos del Estado probablemente implicaría una liquidación descontrolada de la divisa. En resumen: un Presupuesto que no cumpla con los requisitos de sostenibilidad fiscal revertiría gran parte de la reciente caída en los rendimientos de los bonos del Estado a largo plazo, lo que provocaría una fuerte liquidación de la libra.

Desde XTB, su directora de investigación, Kathleen Brooks, añade contexto. Como recuerda, antes de este Presupuesto, el mercado de bonos se había entusiasmado con la esperanza de que la ministra de Hacienda aumentara su margen fiscal, "lo que podría evitar que futuros presupuestos tengan que reestructurar la estructura fiscal de Reino Unido".

Los mayores inversores en bonos de Reino Unido han pedido a Reeves que duplique con creces su margen fiscal, alcanzando entre 20.000 y 30.000 millones de libras. Cuando la ministra insinuó que podría romper su promesa electoral y subir el impuesto sobre la renta, los rendimientos de los bonos británicos cayeron drásticamente.

En el último mes, los rendimientos de los bonos de Reino Unido a 10 años son 7 puntos básicos más altos, en comparación con un salto de 13 puntos básicos en los rendimientos alemanes y un aumento de 10 puntos básicos en los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense. Sin embargo, prevé que la calma en el mercado de bonos podría no durar mucho.

"Reino Unido ha superado las previsiones de endeudamiento en casi 10.000 millones de libras este año fiscal, a medida que disminuye la recaudación fiscal y aumenta el gasto público. Un enfoque sensato sería utilizar este Presupuesto para impulsar el crecimiento y recortar el gasto, que se ha vuelto inasequible al no existir los ingresos fiscales para financiarlo. En cambio, es probable que la ministra de Hacienda utilice este Presupuesto para aumentar aún más los impuestos, lo que amenaza las perspectivas de crecimiento futuro, y para seguir incrementando el gasto del sector público. Si este Presupuesto resulta contractivo para el crecimiento, los vigilantes de los bonos podrían volver en su contra a la ministra con un aumento en los rendimientos de los bonos", concluye.