Un año del "Día de la Liberación": estos han sido los efectos de la política arancelaria de Trump

El 2 de abril de 2025, el presidente de EEUU, Donald Trump, apareció en el Jardín de las Rosas de la Casa Blanca con un anuncio que se convertiría en una de las políticas más definitorias de su segundo mandato. Cogiendo el déficit de comercial de EEUU con cada país y dividiéndolo entre el valor de las importaciones estadounidenses procedentes del mismo, el presidente presentó una extensa lista de aranceles específicos por país. En caso de que hubiese superávit, los aranceles se situaron en el 10%.

Así, Trump golpeó tanto a rivales como China, a quien impuso un "tarifazo" del 34%, como la Unión Europea (UE) o Corea del Sur, cuyos aranceles alcanzaron el 20% y el 25%, respectivamente. La posterior caída bursátil sacudió diversas clases de activos en todo el mundo, pero las acciones estadounidenses, los bonos del Tesoro y el dólar sufrieron un golpe importante por una clara operación de "vender América". Posteriormente, Trump los pausó durante 90 días para tratar de llegar a acuerdos bilaterales. Pese a las reticencias de muchos de los territorios afectados, se llegaron a firmar acuerdos con hasta una veintena de países.

Doce meses después, la situación es completamente distinta. El 20 de febrero de este año, el Tribunal Supremo de Estados Unidos declaró ilegales los aranceles de Trump al entender que la ley utilizada para imponerlos, la Ley de Emergencia Económica (IEEPA, por sus siglas en inglés), no se había utilizado debidamente.

Según el Real Instituto Elcano, la decisión de la corte reforzó la división de poderes y frenando la deriva de concentración de poder en el Ejecutivo, pero no desmontó la estrategia proteccionista de Trump, sino que "lo reencauzó hacia otras bases legales, manteniendo elevada la incertidumbre para exportadores y empresas". Además, tampoco sirvió para eliminar aranceles sectoriales, como los impuestos al acero o a los vehículos a través de otras leyes. Poco después de la sentencia, Trump anunció un arancel global al 15%.

TODO, MENOS EEUU

Sea como fuere, en este tiempo la realidad de los activos estadounidenses ha cambiado de forma sustancial. La volatilidad se ha instalado en la renta variable norteamericana, que ha visto como el comercio ABUSA (Anywhere But the USA, es decir, "En cualquier lugar menos EEUU") o el TACO (Trump Always Chickens Out, "Trump siempre se echa atrás") se ha convertido en la tónica habitual a medida que los inversores buscan diversificarse y reducir su dependencia excesiva de la rentabilidad de los activos estadounidenses.

Según la gestora Aberdeen, el índice MSCI Emerging Markets fue el que mejor comportamiento tuvo en este período, con un alza del 26%, seguido del FTSE 100, con un 16%, y del FTSE World, con un 14,1%. Por su parte, el S&P 500 registró un aumento del 9,6%, mientras que el Dow Jones y el Dax alemán obtuvieron ganancias más modestas, del 4,4% y el 3,1% respectivamente. Ben Ritchie, director de Renta Variable de Mercados Desarrollados de Aberdeen Investments, es claro al respecto: la principal recomendación de la gestora ha sido animar a los inversores a diversificar sus asignaciones de renta variable y, en ese sentido, ha sido "gratificante" ver que otros mercados distintos al estadounidense "lideran el camino en un momento de gran incertidumbre".

En esta línea se sitúa Jon Butcher, economista sénior especializado en EEUU de Aberdeen, quien cree que los inversores han dictado sentencia al considerar que el "mayor riesgo" para sus carteras es que Estados Unidos se ha convertido "en un destino menos fiable para el capital".

"Han aumentado las preocupaciones sobre la volatilidad política, la independencia del banco central y la presión fiscal. Y aunque la atención se ha desplazado hacia la crisis de Irán y los precios de la energía, los aranceles siguen siendo un factor crítico sin resolver que determina la forma en que el capital internacional percibe a Estados Unidos", indica Butcher.

La tesis de Russ Mould, director de inversiones de AJ Bell, no difiere. De hecho, este experto cree que no solo han sido las tácticas comerciales "coercitivas" de EEUU lo que ha alimentado este movimiento de aversión, sino también los cuestionamientos a la independencia de la Reserva Federal (Fed), las incursiones militares en Venezuela y Oriente Próximo, o las provocaciones sobre una posible anexión de Groenlandia o Canadá. Si se combinan con las elevadas valoraciones del mercado bursátil estadounidense y un déficit federal disparado, "lleva a los inversores a reconsiderar la narrativa del excepcionalismo americano", explica.

Para Mould, los movimientos de los mercados en los últimos trimestres parecen dejar claro que los inversores han "reflexionado detenidamente" sobre "dónde asignar capital en un mundo post-Día de la Liberación, y en uno donde las publicaciones del presidente en redes sociales tienen peso político, económico y militar".

"Es posible que el mercado bursátil estadounidense se haya recuperado con fuerza desde el mínimo del Día de la Liberación, pero no ha sido el primer destino de elección, como lo había sido durante la mayor parte del tiempo desde el final de la Gran Crisis Financiera en 2009. En otras palabras, ya no es el caso de que América sea lo primero y el resto no cuente", subraya.

¿PROBLEMAS PARA EL DÓLAR?

Lo cierto es que el mercado no ha terminado de digerir los efectos del "Día de la Liberación" cuando Trump le ha dado un puñetazo en el estómago en forma de conflicto bélico.

Como recuerda Mauro Valle, responsable de renta fija de Generali AM, la perspectiva del mercado se centraba hasta hace tan solo unas semanas en la tendencia desinflacionista, la absorción de los aranceles por parte de consumidores y empresas, y el seguimiento de la probabilidad de que los bancos centrales siguieran recortando los tipos oficiales. La guerra en Irán ha dado un vuelco a este escenario, que ha pasado a estar dominado por las perturbaciones geopolíticas, los riesgos de suministro energético y la incertidumbre sobre los efectos de segunda ronda de la inflación.

"El principal reto es que los bancos centrales se ven ahora obligados a equilibrar el control de la inflación con los crecientes riesgos a la baja para el crecimiento, con una visibilidad mucho menor que hace un año", explica este experto. En este sentido, el mercado de bonos está descontando una prima de riesgo estructuralmente más alta: los rendimientos estadounidenses y del euro reflejan el repunte de la inflación tras la crisis del petróleo.

Todo apunta a que esto obligará a la Fed a mantener los tipos sin cambios y al Banco Central Europeo (BCE) "probablemente a subirlos un par de veces" para evitar un efecto de segunda ronda en la inflación. No obstante, Valle subraya que en estos momentos resulta "bastante complejo" determinar los niveles de equilibrio de los tipos, especialmente si los picos alcanzados en los últimos días son los máximos o solo un repecho más.

No obstante, el dólar estadounidense ha sido uno de los (de momento) vencedores de esta guerra, ya que ha conseguido apreciarse rápidamente tras la debilidad experimentada tras los anuncios arancelarios de Trump. El aumento de los precios del petróleo suele favorecer a las monedas de los países exportadores de energía, mientras que las de los importadores se ven lastradas.

"Desde que el auge del petróleo de esquisto convirtió a EEUU en un exportador neto de petróleo en 2020, el dólar estadounidense ha mostrado una relación positiva con los precios del petróleo. Antes de la guerra, un aumento del 10% en el Brent solía ir acompañado de una apreciación del 0,5-0,6% del índice DXY del dólar estadounidense", señala Thomas Hempell, responsable de análisis macroeconómico y de mercados en Generali AM. Según este indicador, las recientes ganancias del dólar pueden explicarse íntegramente por el aumento "de más del 50%" en los precios del petróleo desde el inicio del conflicto. "En consonancia con esta interpretación, nuestro modelo euro/dólar no apunta a una prima de riesgo significativa del dólar", añade.

Pese a ello, los expertos de Generali parecen tener claro que el dólar estadounidense reanudará su descenso si la guerra con Irán termina pronto, aunque este movimiento será más limitado ahora que antes de la guerra. En primer lugar, porque es probable que los precios de la energía se mantengan elevados durante más tiempo, lo que implica dificultades más persistentes en los términos de intercambio para el euro y el yen. En segundo lugar, porque la recuperación de la zona euro en 2026, algo "fundamental" para una apreciación sostenida del euro, será más moderada por esta misma circunstancia.

"En conjunto, estos factores nos llevan a recortar nuestra previsión del euro/dólar a 12 meses desde el nivel anterior al conflicto de 1,21 a 1,18. En caso de un conflicto prolongado, la balanza de riesgos seguiría inclinándose hacia una fortaleza sostenida del dólar", destaca Hempell. Por su parte, Valle cree que, pese a todas las crisis de confianza, el billete verde "aún puede fortalecerse tácticamente", lo que refleja "su función de liquidez". Si puede seguir siendo percibido como un activo refugio o no, solo el tiempo y Trump lo dirán.