MicroStrategy, en caída libre: Kerrisdale Capital cree que está "sobrevalorada"

"Estamos largos en bitcoin (BTC) y cortos en acciones de MicroStrategy, un sustituto de bitcoin que cotiza con una prima injustificable respecto al activo digital que impulsa su valor. Las acciones de MicroStrategy se han disparado en medio de una reciente subida del precio del bitcoin, pero, como suele ocurrir con las criptomonedas, las cosas se han ido de las manos", aseguran desde la firma neoyorquina.

En concreto, los analistas de Kerrisdale subrayan que el precio del bitcoin implícito en las acciones de MicroStrategy supera los 177.000 dólares, es decir, dos veces y media el precio al contado de la criptomoneda reina. Por ello, estos expertos consideran que "los días en que las acciones de MicroStrategy representaban una forma rara y única de acceder al bitcoin han quedado atrás".

"Bitcoin es ahora fácilmente obtenible a través de corredores de bolsa, bolsas de criptomonedas y, más recientemente, productos cotizados (ETP, por sus siglas en inglés) y fondos cotizados (ETF, por sus siglas en inglés) de bajo coste. Ninguna de las razones que se suelen aducir para explicar el relativo atractivo de MicroStrategy justifica pagar más del doble por la misma moneda. El historial de negociación de MicroStrategy y el sentido común básico sugieren que la prima inflada actual se contraerá, como lo ha hecho en ocasiones anteriores, proporcionando una oportunidad convincente para un comercio de pares", sentencian.

En los últimos tiempos, el modelo de negocio del desarrollador de software MicroStrategy se ha basado en la adquisición y tenencia de bitcoins, con una posición que representa la mayor parte de la valoración de la empresa; en concreto, Kerrisdale calcula que el "estable, pero aletargado" negocio de software de la compañía representa "solo el 3% de su valor". En la actualidad, la firma fundada por Michael Saylor posee unos 214.246 bitcoins, lo que supone más del 1% de los 21 millones de tokens que llegarán a existir.

"El valor de MicroStrategy está impulsado por sus participaciones en bitcoins, que se adquirieron predominantemente a través de financiaciones de deuda, bonos convertibles vinculados a acciones y ofertas de acciones de cajeros automáticos. Los alcistas aluden al uso "inteligente" del apalancamiento por parte de la dirección y a las compras de bitcoins con cargo a los ingresos de las ventas de acciones como razones por las que las acciones deberían cotizar con una prima sustancial", explican desde Kerrisdale, los cuales creen que esta lógica "parece errónea".

En este sentido, estos analistas creen que el apalancamiento "es válido en ambos sentidos" y, aunque MicroStrategy "ha logrado aumentar la cantidad de bitcoins en su poder", el impacto de la dilución masiva "también ha mantenido la cantidad de bitcoins por acción prácticamente sin cambios en los últimos años". "La creación de valor para el accionista se ha visto impulsada de forma abrumadora por la simple revalorización del precio del bitcoin, al igual que ocurriría si se poseyera bitcoin directamente", sentencian.

"Con 2,6 veces, la prima de rentabilidad de MicroStrategy es excepcionalmente alta. Desde principios de 2021, la prima ha sido de 2,0x o inferior en el 94% de los días de cotización. La media histórica es de 1,3x. Nuestra tesis no se basa en una visión bajista del bitcoin o de MicroStrategy, sino en la creencia de que la relación entre ambos se ha distorsionado. Suponiendo que la prima sobre el valor liquidativo vuelva a promedios históricamente más coherentes, la rentabilidad sería del 50%", concluyen.

Cabe señalar que MicroStrategy ha sido una de las compañías más rentables de lo que va de 2024 gracias a su vinculación al bitcoin. En este año, los títulos de Saylor han subido cerca de un 170% gracias a las alzas resultantes de la aprobación de los fondos cotizados al contado y de los nuevos máximos históricos alcanzados por la criptomoneda reina.